基金成本大解剖(Detailed Analysis of Fund Expenses)

这篇文章要深入挖掘，把一支基金从买入到持有，投资人付出的成本，全都翻出来看一看。

基金成本可以分成两部分，看得到的和看不到的。我们先看，可见的基金支出。

可见的基金成本有两部分，一是销售佣金(Sales charge)，二是经理费等持续性支出。前者，是一次性费用，后者是持续性支出。

销售佣金，在台湾称手续费。佣金是给予代销机构的酬劳，不管是券商、银行、还是理财规划师，他们代为销售基金，这个工作就是从佣金中获得酬劳。

投资的金额愈大，佣金愈少。

以下是某支美国股票型基金在2007年八月24号的贩售价格。

当天的基金净值是67.84。很明显看到，不管金额多少，卖给投资人的价格(Public offering price)都是高过基金净值，这其中的差额，就是佣金。计算值列在上表的最右栏。

即使投资金额在50万美金以上，仍要收取2%的佣金。花费不小。台湾的投资人相较之下，比较幸运，购买这些要佣金的基金，可以享有3%再打折的优惠。这种折扣，在其它国家，可是要有些钱才能享有的。

为什么台湾的佣金折数可以压到这么低。以下是绿角的个人推论，也就是没有求证过的看法。在美国买基金，你，这一个投资人，本身在基金公司就会有一个户头。你会有基金受益凭证，基金公司也直接对你的账户负责，每年寄基金年报、税务报表、年度损益等通知给你。

在台湾，我们这些散户投资人，是透过银行等代销机构跟基金公司买基金。在基金公司的户头，其实是这一家银行。银行每个月收集要投资某基金的钱，再转给基金公司。收集了许许多多投资人的钱，所以银行是个大户，每个月买某支基金的钱可能就有几百或甚至上千万台币，所以就会享有大户的折扣。在竞争之下，银行把部分折扣优惠与基金投资户分享，于是就形成台湾投资人可以用低折扣买有佣基金的情况。

这个推论，其实也可以说明为什么有些基金明明已经关闭，台湾的投资人却仍可以买进。譬如富兰克林潜力组合基金，这支基金在2002年五月1日就已经宣布进入软关闭状态。所谓软关闭，就是原有投资人可以继续投资，但基金拒绝新的投资人进入。但在台湾，这支基金是还可以买的。原因在于，银行本身已经是这支基金的原有投资人，再新加入的散户，银行就是增加投资金额，基金公司那端只看到原有客户的投资增加，但并没有新的客户，所以是可以允许的。

常有投资朋友说，”台湾人很幸运，买基金的手续费很低。”这句话要改一下会比较正确，”台湾人很幸运，买有佣基金的手续费很低。”有幸也有不幸，不幸的是台湾投资人，没有免佣基金可以买。更不幸的是，这些有佣基金的一次性开销虽然低，但持续成本，相当高昂。

买基金是可以不用手续费的。所谓，免佣基金，就是不用付出手续费的基金。这种基金，在过去都是由基金公司自行推广贩售。也因为没有经过承销人员，这些基金也才能”免佣”。

看过了可见支出的一次性开销后，我们来看持续性支出。

一般大家都会注意到的持续性支出，就是经理费。台湾贩售的基金，股票型常收1.5%，债券型常收0.75%。但是，持续性支出，绝对不只有经理费。一支基金要能运作，至少还要以下各方面的支出:

银行资产保管费
律师顾问费
会计师费用
账户通知寄发费用
日常行政费用

这些零零总总的支出，加上经理费，才是基金正确的持续性成本。每一年度中，这些持续成本占基金资产的比例，叫开销比，英文叫expense ratio。这个数字，才是持续成本的重点。

这个数字，美国的基金公司是一定要算出来给客户看的。一样用富兰克林潜力组合基金来举例。它的经理费是0.45%，再加上其它开销，形成0.94%的年度开销比。可以看到，其它开销几乎和经理费一样多。

台湾贩售的基金，股票型的经理费就要1.5%，不知道加上其它开销后，年度总支出会是多少。我不懂会计，就算我已经龟毛到会去看基金财务报表了，我还是算不出来。假如我可以给金管会一个建议，我会希望他们规定基金公司一定要算出年度总开销给投资人看，更不可以在公开文宣上只写经理费，好像基金的持续性成本只有经理费一样。

这种行为和欺瞒只有一线之隔。它们怕投资人知道的唯一理由，就是收太多。至少这些基金公司还知道不好意思，想遮掩一下。至于有些基金公司，大大方方直接收2%经理费的，真的以为投资人买菜都不知道菜价吗?

国内贩售基金的实际持续性开销，比很多投资人想的要多出许多。我在经理费不等于总开销一文中，有债券型基金的例子。在海外券商投资股票型基金考虑课税后之成本分析一文，有股票型基金的例子。

终于大略看完可见支出的部分。总结来说，就是两种，一次性成本，和持续支出。

在过去，曾有很明显的区隔。一次性费用，就是给销售机构和人员的利润，而持续性费用，就是给资产管理公司的。但现在，这个界线愈来愈模糊。

基金公司很聪明。他们知道，虽然都是可见支出，但佣金的可见性比年度总开销高很多。投资人比较在意要付出都少佣金。在台湾就很明显，大家会比较基金手续费多寡，幸福达人项目就是因此大红特红。但我从没看到那支经理费很低的基金大卖特卖。好像直接从口袋掏出去付的是钱，从净值内扣就不是钱一样。这种心态，中外皆然。所以，基金公司想办法，把一次性成本转换成持续支出。

有几个方法。

第1，佣金递延减少，过几年之后，就不收了。但是，这种佣金较低的基金，它在持续成本方面反而较高。基金公司以一部分持续性的收入，分给代销机构，做为销售佣金。为什么要过几年才不收佣金?因为基金公司怕投资人持有时间太短，在持续支出方面收不到足够的钱。这个问题，台湾投资人很多都注意到了。最明显的例子，就是B股债券基金。我在最难懂的ABC一文中 也有些解释。

第2，既然被注意到了，基金公司就做得更彻底，完全不收佣金。但不收佣金，是否就是免佣基金呢?不一定，有的这类基金一样从持续性支出方面，分一杯羹给代销机构，形成伪免佣基金(这个词是绿角自己说的，没有看别人这样说过。)。最严格的免佣基金定义，是买入时不用付佣金，在持有基金时付出的持续性成本，也没有任何一毛钱是要分给承销机构的。这才是真的免佣基金。只要记住市场铁律，赔钱生意没人做。你从承销机构买到基金，一定有部分的钱，在你看的到，或在你看不到的地方，会流到承销人手上。所以，面对基金超市中的免佣金又免手续费的基金，看看它的持续性成本，想想看有没有人要做不赚钱的生意。

第3，台湾的代销机构更是另辟蹊径，想出了每年从基金资产中扣0.2%的信托管理费的方法。台湾投资人只要长期持有基金，就会招致此一持续性支出，持续的付佣金给代销机构。想想看，假如一支股票型基金买入时付出1.5%的手续费，持有六年后卖出，被收1.2%管理费，两者合计2.7%。台湾买基金，真的有比较便宜吗?不过也有些方案，是可以免信托管理费的。

当投资人脑中已经有清楚的一次性费用和持续成本概念后，再看到这些衍生作法，就可以看得较透彻，更难被金融机构的招式弄花了眼。

再来我们要进入一个晦暗难明的境地，基金中看不见的支出。

不可见的基金支出，包括证券交易佣金、买卖价差和市场冲击。

基金是法人，它在市场上买卖证券可享有佣金折扣服务，但还是要付给券商佣金。这部分应算是可见的支出，但是譬如以美国为例，该国证券主管当局SEC就没有规定交易佣金需列入基金的总开销(Expense ratio)内，所以这项支出的能见度变得很低。”总开销和周转率是预测基金未来表现最有力的两个因素”，这种说法也是因此而来。用周转率，也就是基金买卖证券的频率来估算基金在佣金方面的支出。周转率愈高，基金就付出愈多佣金给券商。至于在台湾贩售的基金，在我看过的年报中，我还没有见过这项支出明白列出来。

买卖价差指的是，你现在用10块钱在市场上买到的证券，假如当下就要再卖出去，值不到十块钱。以美国债券市场为例。一张债券有两个报价，一个是券商卖给投资人，一个是投资人卖给券商的价格。

譬如投资人可以用101块买进面额100的债券，假如他买进后马上后悔，要卖回给券商，那么这张债券可能只能卖100.5块这种较低的价格。

但不仅限于当下。买进时，要以较高价买进。卖出时，要以较低价卖出。就算这张证券已经持有十年也是一样。这是一种成本。暗中减少基金的获利，或是扩大基金的亏损。

一般来说，流动性愈好的市场，买卖价差愈小。也就是说，大型股基金面临的买卖价差问题会比小型股基金小，已开发国家基金的问题会比新兴市场小。假如基金经理人的买卖动作创造的额外获利无法打平成本，他会赢不过一个买进并持有的投资组合。而在一般认为效率没那么好的市场，也就是流动性较低的市场，基金经理人需克服更大的成本障碍。

市场冲击指的是基金的买进和卖出动作，本身就会拉高进价和压低卖价。基金是资金庞大的法人，常持有某股票的大量部位。譬如，某基金要买进2000张A公司的股份。在这个买进的过程中，基金形成的买盘就会拉高股价，让基金愈买愈贵。同样，在卖出股票时时，基金大量卖出的卖压，会压低股价，让股票愈卖愈便宜。高进价，低卖价，结果就是减少获利或是扩大损失。这个结果不是由基金公司承担，是由参与基金的投资人承担。而且这项支出难以估算，也不会出现在年度报告中。

一般来说，基金规模愈大、买卖的公司市值愈小、每年交易的金额愈高，基金所招致的市场冲击就愈大。

总结来说，基金有三层成本。一次性成本、持续性开销、和台面下隐藏的成本。前两项是可见的，最后一项是隐约难见的。对于很多基金投资人，即使是可见成本，他们也只注意到一次性成本。对于持续性开销，常持有反正是内扣，假如基金绩效好也没关系的态度。

为什么会有这种看法，和投资人观点的时间长度有很大的关系。人喜欢看短期。你看，一年之内，表现好的基金和坏的基金，一个报酬20%一个报酬5%，两个就差了15%，你在意那2%的年度开销要做什么?听起来真是太有道理了，可惜这又是投资界里数不清的听起来很对的蠢话之一。

两个问题。你有办法每年都挑到表现好的基金吗?你以为看过去绩效还是追随明星经理人就可以拿到投资的甲上成绩单吗?过去绩效不能预测未来，而大多明星经理人事后证明都只是流星，一闪即逝。假如你真有挑基金的本领，而且可以持续挑对，不用怀疑，20年后，你就是基金界的巴菲特。

另一个问题，基金表现能持续吗?有平均，就一定有人在平均之上。丢铜板，就有机会出现人头。太多人分不清运气和能力的差别。运气来来去去，表现好好坏坏，惟有费用才是永衡。长时间过后，那小小2%的杀伤力便表现出来了。你只在今年投资基金吗?还是要投资十年、二十年的时间?

基金有贵有便宜。贵的基金，可能超乎你的想象。就像你很难想象海面下的冰山，到底有多么庞大。

为什么要写那么长的文章讨论基金的开销?因为基金成本才是对未来报酬最有力的预测因子。也就是说，去详看基金公开说明书、基金年报，发掘基金的收费结构，在这方面做的努力，比看基金过去一三五年报酬或是星级评等，对于增进收益是更有意义的事情。

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