谈美国次级房贷问题(Subprime Mortgage Mess)

要了解这个问题，先要知道美国房贷市场。

对于购屋者来说，除了少数手头资金充沛的人，大多人是需要贷款的。在美国，这种房屋贷款主要由两种金融机构承作。

对于信用记录较佳，还款能力健全的贷款者，他们的贷款常由美国的银行来承作。美国银行大多不发行次级房贷。银行也会把大多数的这些贷款在次级市场卖出。也就是说，银行贷款给购屋者，然后将好几个贷款案组成一个package，卖给债券市场投资人。这些固定收益投资人收取的利息，就是购屋者定期付出的房贷。而银行则在发行贷款，再转手卖出的过程中赚取费用。

对于FICO信用分数达620分以上，有适足文件证明收入和资产的贷款者，他们的房贷称做Prime mortgage。他们违约风险很低。银行常将这种贷款卖给美国政府支持的机构，像Fannie Mae或是Freddie Mac。这种房屋贷款是最普遍的，约占2006年美国房贷总额的37%。

对于FICO信用分数达620分以上，而没有适足文件证明收入和资产的贷款者，他们的贷款叫Alt-A 贷款。银行仍愿意承作，并在次级市场卖出。

至于信用不佳，或背负沉重贷款的借款者，他们的贷款常由专门的房贷出借公司承作。这些贷款，就叫作次级房贷(Subprime mortgages)。像这次因次级房贷问题，申请破产保护的New Century Financial公司，就是一家以此为主力业务的公司。此类贷款利率，常比Prime mortgage高至少2到3%。这些公司发行这种贷款后，一样将许多此类贷款包装起来，然后在次级市场售出，赚取费用。

为什么现在出问题?

自2002年开始，美国房贷市场随着一路上涨的房价，蓬勃发展。从2003到2005年，美国住屋价格分别上涨8%、12%和13%。对于借出贷款的金融机构来说，这是最佳状况。假如购屋者真的付不房贷，因为房价是上涨的，他有机会重新贷款，或者就算房子被金融机构扣押拍卖了，因为上涨的房价，金融机构往往不会因此亏钱。

在多头的年代，投资人相当乐于冒风险赚取较高的报酬。一个很类似的心态，就像国内的债券基金投资人，喜欢买高收益债一样。也有很多美国和国际投资人，喜欢买次级房贷包装后出售的Mortgage-backed securities。所以，有需求。

为了满足发行不动产贷款抵押证券的需求，也为了让购屋者面对上涨的房价，仍愿意贷款买房子，银行和贷款业者推出让消费者”付得起”的房贷。这种房贷叫ARM，Adjustable rate mortgage，也就是一种机动利率房贷。它在前两年有较低的利率，之后的利率就会调升。

一个典型的Adjustable rate次级房贷，在利率调升后，每个月要付的款项会增加35%。原先每个月1000美金的偿还款，会变成每月 1350美金。对经济能力较弱的次级房贷贷款者来说，是个不小的负担。而这个利率的上涨在什么时候发生呢?在2004左右发行的次级房贷，到2006开始要调高利率。就在这时候，美国开始出现许久未见的房价下跌。

在2006年的八，九、十和十一月，美国住屋价格都比前一月下滑。是自2001年12月后的首度月份内房价下跌。(根据S&P/Case-Schiller Home Price Index)这时贷款人和借钱给这些人的金融机构，面对的就不是那么有趣的现象。

面对调升的利率，万一房贷付不出来，次级房贷贷款人，很难在房价下跌的情况下，重新贷款。所以，违约就发生了。而金融机构收回抵押品，房子，在下跌的市场内卖出，扣掉行政费用后，常是亏损的状况。

问题不仅如此。将这些房贷包装后在次级市场卖出，并不是说这些贷款的金融机构对这些不动产抵押证券就没有责任了。这些证券常有一个附带条件，就是万一贷款者付不出钱，让投资人收不到配息，房贷机构要负责把这些证券买回。所以，面对房价下跌，加上”适时”的调高利率，而形成的违约率上升，这些发行贷款的金融机构，面临危机。

以之前提到的New Century Financial为例，在2005年第四季，公司手上仅持有700万美金的储备，用来准备买回在次级市场卖出的贷款。而当时该公司的贷款发行量是120亿美金。

面对违约率上升，次级市场买回贷款的需求瞬间爆涨，超过公司储备金能应付的上限，于是公司惨遭重击。

不仅只有发行次级房贷的公司受到波及，连一般发行较高品质房贷的美国银行也连带遭殃。

主要问题会出在银行发行的Alt-A房贷。

次级房贷引发的问题，让投资人马上体会到不动产贷款抵押债券的风险。面对高涨的风险意识，不动产贷款抵押证券人人避之危恐不及。银行将不容易在次级市场卖出它发行的Alt-A房贷。真的要卖的话，要打折卖出，以低于面额卖出，以高报酬才能在高风险环境下吸引买家。但这对银行来说，等于是马上实现损失。

而银行本身也将以更严仅的标准审核房贷。在前几年，怎么发行，怎么赚的房贷，现在变成了烫手山芋。来自这方面的营收可能变成亏损，银行的股价怎会好看?

对各种资产的影响

最直接的影响是在债券方面。不动产抵押债券占雷曼综合债券指数(Lehman Aggregate Bond Index)的三分之一强。但这些抵押债的大部分，是较高品质的债券。次级房贷问题引发的，是整个债券市场投资人的风险重新评估。投资人觉得风险变大了，所以要求更高的报酬，所以市价下跌。这其实是很自然的现象。

在股市方面，除了营收直接受到打击的金融类股，其它个类股也全面下挫。(New Century Financial在出问题前，还被晨星分析师列为五颗星股票。这些分析师是靠这吃饭的，都没能料到。也再次证明，自行选股的难处。)整体股市的下跌，也代表投资人整体的不确定感大增，风险意识提升。

总结

未来，没人说得准的。去年有升息问题，今年有房贷问题，未来一定也还有问题。假如市场都平平顺顺，那我相信它也只能带来像定存一般平顺的收益。等到问题爆发出来后，做个卖低的投资人，还是在问题爆出来后，做个拣便宜的投资人。全在一心之间。


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